Hästens hörna vecka 45: Billigt på pappret?

Av Erik Lundberg

Publicerad 6 nov 2026

Hacksaw släppte rekordmånga spel i Q3, men intäkterna backade jämfört med Q2. Nu lägger bolaget om spelutvecklingen. Kambis justerade EBITA steg med 161 %, men aktien är ned drygt 20 % på tre månader. Hos Raketech är Casumba-skulden på väg bort och nettoskulden mer än halveras när uppgörelsen är genomförd. Utanför rapporterna har Evolution tagit Ice Fishing till USA, medan Fable Media sänker prognosen efter att ha pausat verksamheten i Brasilien. Händelserik vecka, minst sagt.

Hacksaw ser billigt ut, men tar tillväxten fart igen?

Efter vinstvarningen var siffrorna i Q3’26 rätt odramatiska. Intäkterna ökade 12 % till 58,1 MEUR, men föll för första gången mot föregående kvartal. Den justerade EBIT-marginalen steg till 83 % (81). Det jag fastnade för var att Hacksaw släppte rekordmånga (45 spel) och ändå fick mindre intäkter per spel än för ett år sedan. Enligt ledningen hade bolaget lagt mer krut på spel för marknader där man har låg marknadsandel. Spelen gick bra lokalt, men gav mindre på koncernnivå. Nu lägger Hacksaw mer av utvecklingen på de typer av spel som historiskt har fungerat bäst. Ledningen säger att det tar några månader innan den nya mixen slår igenom, så man får nog räkna med att Q4 också påverkas. Sedan får väl se om denna förändring faktiskt gör att Hacksaw kan återgå till tillväxt. I min bok lite konstigt om man medvetet fokuserar bort från spel som funkar mot mer osäkra satsningar. Fokus borde ju vara på att leverera core-spel och med den ökade kapaciteten man har anställt, addera ytterligare spel som breddar portföljen mot nya kundgrupper. Vi får se hur det går framåt helt enkelt.

Värderingen är ju ändå intressant nu när aktien har fallit rejält. I mitt basscenario räknar jag med 10 % tillväxt nästa år, ungefär en tredjedel av det långsiktiga tillväxtmålet. Vid en aktiekurs på 57,65 kr motsvarar det 5,4x EV/justerad EBIT för 2027E, efter avdrag för den nettokassa jag räknar med vid utgången av 2027. Sätter jag 8x på samma estimat får jag ett värde på knappt 79 kr per aktie, cirka 37 % uppsida. Det lockar så klart. Men innan jag blir mer positiv vill jag se att de nya spelen faktiskt börjar lyfta intäkterna igen. Mer om hur jag räknar finns i min rapportanalys.

På rapportmorgonen fick vi också veta att operativa vd:n Marcus Cordes går över till att bygga upp Hacksaw Markets, satsningen på prediction markets. Cordes har beskrivits som en nyckelperson för uppbyggnaden av Hacksaw, så det visar kanske på att de satsar mycket här. Eller så får han skulden för att pipelinen inte har levererat. Många förändringar i ledande roller på kort tid i Hacksaw i alla fall. I veckan fick vi också till oss att spelen gått live hos FanDuel i Connecticut och Brazino777 i Mexiko. Så man fortsätter att addera distribution.

Kambi fick fart på vinsten. Börsen blickar mot 2027

Sedan kom även Kambi med rapport och den såg ju ändå ganska bra ut. Intäkterna ökade 23 % till 46,0 MEUR, vilket är väldigt starkt. De där 23 procenten ser lite extra bra ut dock. Rensat för vidarefakturerad VM-data och den starkare colombianska peson var tillväxten runt 7 %. Det jag gillar mer är att bruttoresultatet växte 16 % medan rörelsekostnaderna knappt rörde sig. Det gjorde att justerad EBITA steg med 161 % till 7,9 MEUR (3,0). Där syns ju hävstången i Kambi rätt tydligt.

Helårsprognosen skruvades upp från mitten av det tidigare spannet till omkring 26 MEUR i justerad EBITA. Det innebär ändå bara runt 4,8 MEUR i Q4, mot 7,3 MEUR i fjol. Kambi räknar utan intäkter från Brasilien, LeoVegas flyttar delar av sin sportbok och operatörsmarginalen väntas bli lägre än i Q3.

Aktien är ned drygt 20 % på tre månader. Min gissning är att börsen tittar mer på vad Kambi ska växa på nästa år än på hur bra Q3 blev. VM gav draghjälp i år. LeoVegas flytt får större effekt 2027 och tidpunkten för en eventuell flytt hos FDJ är fortfarande osäker. På både kort och lite längre sikt är frågan hur många nya kunder Kambi kan knyta till sig. Man vill gärna se fler nya kunder och gärna större sådana. Frågan är också hur mycket Kambi kan sälja till de stora operatörerna som bygger egna sportböcker. Odds Feed+ gör att Kambi fortfarande kan sälja odds till dem, men intäkten per kund är lägre än med en hel sportbok. Därför gillar jag beskedet från Nevada. Station Casinos väntas börja ge intäkter redan i december och hela avtalet rullas ut under 2027.

I min kalkyl landar justerad EBITA på drygt 25 MEUR nästa år, något under 2026. Vid kursen på 146,60 kr motsvarar det 11,6x EV/justerad EBITA, räknat med den nettokassa jag väntar mig vid utgången av 2027. Då ligger jag på 11 % i operatörsmarginal. Håller Kambi i stället 12 %, får jag ihop 31–33 MEUR i justerad EBITA. Det är rätt mycket som hänger på den där procentenheten. För egen del blir nästa fråga om Kambi hinner få in ytterligare någon kund i Stations storlek tidigt nog för att den ska göra skillnad redan 2027. Hela kalkylen finns i min Kambianalys.

Raketech får arbetsro efter Casumba

Det stora beskedet kom redan före rapporten. Raketech har kommit överens med säljarna om att lösa Casumba-skulden för 8,2 MEUR i stället för 20,3 MEUR. När uppgörelsen är genomförd sjunker nettoskulden från 18,1 till cirka 5,6 MEUR. Dröjer bankens utbetalning förbi den 31 december återupptas betalningarna enligt de gamla villkoren.

Själva kvartalet var mer blandat. Intäkterna föll 18,6 % till 5,0 MEUR, men lägre kostnader höll justerad EBITDA kring 1,2 MEUR. De egna sajterna drog in 3,7 MEUR och i oktober låg de något under kvartalssnittet. Sverige och Danmark växte ändå, och Raketech tar modellen från Casinofeber Media till fler marknader. Sex mediesatsningar har lanserats i år, bland annat i Danmark och Italien. Med två till planerade i Q4 blir det åtta om allt går enligt plan. En av dem är i Finland, där affiliatemarknadsföring förblir förbjuden när licensmarknaden öppnar den 1 juli 2027. Från samma datum föreslår Danmark ett förbud mot affiliateersättning baserad på spelarnas omsättning eller förluster.

Vid analyskursen på 1,90 kr får jag det till 1,9x EV/justerad EBITDA för 2027E, räknat på nettoskulden vid utgången av 2027. Då ligger Casumba-fordran utanför kalkylen. Den är bokförd till 6,6 MEUR, motsvarande cirka 1,60 kr per aktie, och köparen ska betala fram till december 2029. Det ser ju billigt ut på pappret, men av de 3,5 MEUR jag räknar med i fritt kassaflöde nästa år går omkring 2,9 MEUR till amorteringar. Det jag vill se nu är att de egna sajterna hittar tillbaka till 4 MEUR per kvartal. Hela kalkylen finns i min Raketechanalys.

Evolution tar fisket till USA

Evolution har tagit Ice Fishing till New Jersey, Michigan och Delaware och öppnat sin fjärde livestudio i New Jersey. I Kanada kan ett lagförslag i New Brunswick göra det möjligt för Atlantic Lottery att erbjuda livecasino. Evolution har redan ett avtal med lotteriet, så där finns en väg in om förslaget går igenom. I New York ser Joseph Addabbo ut att bli omvald med bred marginal. Bra för frågan om nätcasino att en av de mest pådrivande senatorerna blir kvar.

Spelarantalet i Evolutions lobby ser också ut att ha nått nya toppar, vilket är kul att se inför Game Night. På tal om spel är Todd Haushalters genomgång av Evolutions floppar värd några minuter. Två koncept som fungerat var för sig borde väl fungera ihop? Lightning Bac Bo visade att det inte är fullt så enkelt.

En intressant grej är att Play’n GO uppges förbereda en försäljning, med en möjlig prislapp på flera hundra miljoner euro. Jag hade tyckt att det var rätt spännande om Evolution köpte, men jag vet dock inte hur sugna de är på det. Det hade varit kul att ”behålla Play’n Go svenskt” i alla fall. Det hade ju också varit ett rejält tillskott på slotssidan, får man ju säga. Evolution spenderar nog kanske sina pengar bäst på återköp dock.

Dags att runda av en intensiv vecka

Innan vi tar helg får vi återvända till Brasilien. Kambi räknar utan brasilianska intäkter i Q4, och nu har även Fable Media sänkt helårsprognosen efter att ha pausat verksamheten i landet. Bolaget räknar med 40–45 MSEK i justerad EBITDA, mot tidigare 45–55 MSEK. Svagare sportboksmarginaler i oktober bidrog också.

Gaming Corps fick sin riktade emission på 36,8 MSEK fulltecknad. En del kvittades mot skulder. Gaming Corps spel har också gått live hos Starcasino i Belgien i veckan, efter lanseringen i Nederländerna i september.

Det blev en vecka med mycket att fundera på inför 2027. Jag vill framför allt se vad Hacksaws nya spelmix kan göra för tillväxten, vilka kunder Kambi får i drift och om Raketechs egna sajter hittar tillbaka till 4 MEUR per kvartal.

Trevlig helg!

Hästen

Erik Lundberg Aktieanalytiker

Tillväxtbolag & spelmarknad 10+ år inom investeringar

Aktieanalytiker och privatinvesterare som under de senaste 10 åren bevakat och investerat i iGaming. Driver även podden "Gött tjöt om aktier" med inriktning mot tillväxtbolag och iGaming. Har sedan många år tillbaka en passion för slots.