Analys: Kambi Q2’26 – VM-succé och höjd prognos

Kambi rapporterade idag den 22 juli och aktien handlas upp cirka 8 % i skrivande stund. Efter den starka inledningen på året växlade utvecklingen upp ytterligare under Q2’26. Intäkterna ökade 13,5 % till 45,9 MEUR (40,5), medan adj. EBITA mer än fördubblades till 7,6 MEUR (3,7). Marginalen stärktes därmed till 16,5 % (9,3), trots att kvartalet belastades av kundkrediter efter de tekniska problemen i april.

Det stora glädjeämnet var fotbolls-VM, som utvecklades klart bättre än Kambis tidigare förväntningar. Inför turneringen hade bolaget indikerat ett intäktsbidrag om omkring 5 MEUR under året, men redan under Q2 uppgick VM-intäkterna till cirka 6 MEUR. De starka resultaten fortsatte dessutom in i Q3. Över hela turneringen hanterade Kambis Turnkey Sportsbook mer än 1 miljard euro i spelomsättning till en operatörsmarginal om 18 %. Utfallet blev den främsta anledningen till att bolaget höjde helårsprognosen för adj. EBITA till 23–27 MEUR, från tidigare 20–25 MEUR.

Som jag skrev i analysen efter Q1’26 var känslan redan då att Becher och bolaget hade goda möjligheter att nå den övre delen av prognosintervallet och landa kring 25 MEUR för 2026E. Den känslan förstärktes rejält efter Q2-rapporten.

Efter två starka kvartal framstår det allt tydligare att Kambi har lämnat den svagare utvecklingen under 2025 bakom sig. Bolaget kombinerar återigen omsättningstillväxt med en i princip oförändrad kostnadsbas, samtidigt som AI-satsningen börjar synas både i produktkvaliteten och resultaträkningen. VM gav visserligen en ovanligt stark medvind, men rapporten visar också att utvecklingen före turneringen var stark och att nya kundlanseringar börjar väga upp för pågående migrationer.

Kambi – Översikt Q2’26

	Q2’26	Q2’25	∆
Nettoomsättning	45,9 MEUR	40,5 MEUR	13,5%
Bruttoresultat	39,1 MEUR	35,5 MEUR	10,0%
Bruttomarginal	85,1%	87,7%	-2,6pp
EBIT	5,8 MEUR	1,6 MEUR	263,8%
EBIT-marginal	12,7%	4,0%	+8,7pp
Adj. EBITA	7,6 MEUR	3,7 MEUR	102,2%
Adj.EBITA-marginal	16,5%	9,3%	+7,2pp

Kambi Q2’26 – Utfall vs estimat

	Q2’26	Estimat	∆
Nettoomsättning	45,9 MEUR	41,8 MEUR	+10%
EBITDA	15,7 MEUR	12,6 MEUR	+24%
EBIT	5,8 MEUR	2,8 MEUR	108%
EPS	0,13	0,17	-23,5%

Kambis nettoomsättning och adj. EBITA, 2024-2026

Kambi växlar upp till tvåsiffrig tillväxt

Under Q2’26 ökade Kambis intäkter med 13,5 % till 45,9 MEUR (40,5) efter en tillväxt om 4,9 % under årets första kvartal. Sekventiellt ökade intäkterna med cirka 5,5 % från 43,5 MEUR i Q1’26. För det första halvåret uppgick intäkterna till 89,4 MEUR (81,9), motsvarande en tillväxt om 9,1 %. Intäkterna på rullande 12 månader har därmed stigit till cirka 169,5 MEUR, jämfört med cirka 164,0 MEUR efter Q1’26.

Kambi: Nettoomsättning och tillväxt, 2025-2026

Tillväxten drevs av den höga operatörsmarginalen, nya kundlanseringar, framför allt Ontario Lottery and Gaming Corporation (OLG) och PMU, samt den del av fotbolls-VM som inföll under kvartalet. VM bidrog med cirka 6 MEUR i intäkter under Q2, att jämföra med Kambis tidigare indikation om omkring 5 MEUR för hela 2026. Även högre datakostnader som vidarefakturerades till operatörerna bidrog till den rapporterade intäktstillväxten. De positiva bidragen motverkades delvis av kundkrediter efter de tekniska problemen i april, migrationerna från FDJ United och LeoVegas samt förändrade kommersiella villkor i vissa förnyade kundavtal.

Den underliggande volymutvecklingen var betydligt mer dämpad än intäktstillväxten. Operatörernas spelomsättning, turnover, ökade med 2,0 % y-o-y, medan operatörsmarginalen steg till rekordhöga 14,0 % (11,5). Den höga operatörsmarginalen gynnade den rörliga delen av Kambis intäkter, men dämpade samtidigt turnover eftersom spelarna fick mindre pengar tillbaka att spela vidare med.

“The operator trading margin was also much higher this year at 14%, which of course has the effect of suppressing the level of operator turnover.”

Kambi: Turnover och trading margin, 2022-2026

VM och nya kundlanseringar mer än kompenserade för migrationerna från FDJ United och LeoVegas, vilket bidrog till att turnover ändå ökade med 2,0 % y-o-y. Intäktstillväxten om 13,5 % ska dock inte likställas med motsvarande volymtillväxt, eftersom den rekordhöga operatörsmarginalen var en viktig intäktsdrivare.

Geografiskt fortsatte Americas att vara Kambis klart största region. Turnover från regionen ökade med 4,9 % y-o-y och stod för 57,9 % (56,3) av den totala spelomsättningen i nätverket. I Europa minskade turnover med 1,7 %, främst till följd av de pågående kundmigrationerna, och regionens andel sjönk till 38,6 % (40,1). Övriga världen stod för resterande 3,5 % (3,6). Totalt genererades 98,5 % (98,1) av Kambis sportsbook-turnover på lokalt reglerade marknader. Den stora exponeringen mot Americas var särskilt värdefull under VM, då flera avsparkstider var mindre gynnsamma för den europeiska publiken.

Kambis geografiska fördelning av Turnkey Sportsbook-turnover, Q2’26

Efter två kvartal med positiv tillväxt framstår vändningen allt tydligare. Nya lanseringar börjar väga upp för migrationerna och intäkterna på rullande 12 månader pekar åter uppåt. Q2 fick en tydlig skjuts av VM och den rekordhöga operatörsmarginalen, men ledningen betonade också att utvecklingen var stark redan före turneringen. Det är viktigt eftersom VM-bidraget är tillfälligt, medan intäkterna från OLG, PMU och andra nya lanseringar har potential att bli mer långvariga.

VM blev ett större lyft än väntat

Fotbolls-VM blev kvartalets stora utropstecken och utvecklades bättre än Kambis förväntningar. Inför turneringen hade bolaget indikerat ett intäktsbidrag om omkring 5 MEUR under 2026. Redan under Q2, då 78 av turneringens 104 matcher spelades, genererade VM cirka 6 MEUR i intäkter. Under denna del av mästerskapet uppgick turnover till över 500 MEUR och operatörsmarginalen till omkring 17 %. De starka resultaten fortsatte sedan in i Q3, där ledningen uppgav att marginalen var ännu högre än under Q2-delen av turneringen.

“The World Cup went just about as well as we could have hoped.”

Sett över hela turneringen hanterade Kambis Turnkey Sportsbook mer än 100 miljoner spel och över 1 miljard euro i turnover, till en operatörsmarginal om 18 %. Siffrorna omfattar endast Turnkey Sportsbook och inkluderar alltså inte de miljoner spel som drevs via Odds Feed+.

VM-utfallet blev den främsta anledningen till att Kambi höjde prognosen för adj. EBITA 2026 till 23–27 MEUR, från tidigare 20–25 MEUR. På callet uppgav bolaget även att effekten från årets stora fotbollsturneringar bidrog med omkring 4 MEUR högre resultat y-o-y.

Ett rekordmästerskap för Kambi

Presentationsbildens kurva visar den kumulativa operatörsmarginalen under turneringen. Den steg snabbt under de första matchdagarna, stabiliserades därefter på en hög nivå och lyfte åter mot slutet av mästerskapet. Eftersom kurvan är kumulativ går det inte att läsa ut den exakta marginalen för enskilda dagar eller för Q3 isolerat. Utvecklingen ligger däremot väl i linje med ledningens kommentar om att marginalen under Q3-delen av VM var ännu högre än de cirka 17 % som noterades under Q2. Att den samlade marginalen avslutade på 18 % tyder på att slutspelet blev mycket lönsamt för Kambi och dess partners.

VM blev också det tydligaste beviset hittills på vad Kambis AI-satsning faktiskt kan innebära i praktiken. Detta var det första världsmästerskapet där både pre-match- och live-erbjudandet fullt ut kompilerades, prissattes och handlades genom bolagets egen AI-drivna trading. I rapporten beskriver Kambi hur marknaderna hanterades och avräknades från början till slut utan manuell intervention. Trots den kraftigt utökade turneringen, de stora trafiktopparna och mer än 100 miljoner spel kunde bolaget leverera hela mästerskapet utan någon nedtid.

I finalen placerades mer än en miljon unika spelkombinationer. Enligt Werner Becher hade det varit omöjligt att erbjuda motsvarande bredd genom traditionell manuell trading. Automatiseringen gjorde det möjligt att utöka antalet player props och kombinationer utan att behöva skala upp antalet mänskliga traders inför turneringen.

“In only this one game, we saw more than one million unique combinations that were placed. A number almost inconceivable a few years ago and certainly impossible to deliver through manual trading.”

En annan intressant datapunkt var hur spelarnas beteende förändrades. Bet Builder stod för 35 % av samtliga spel under turneringen, medan live Bet Builder utgjorde 22 % av alla livespel. Vid VM 2022 var motsvarande andel för live Bet Builder endast 3 %. I pressmeddelandet inför rapporten uppgav Kambi även att turnover inom pre-match Bet Builder hade ökat 3,6 gånger jämfört med 2022, medan live Bet Builder-turnover hade ökat hela 10 gånger.

Den genomsnittliga storleken på en pre-match Bet Builder steg samtidigt till 3,5 val från 2,9 under föregående VM. Andelen pre-match-turnover från andra marknader än traditionella matchvinnarspel ökade från 57 % till 63 %. Det visar att spelarna i allt högre grad söker sig mot mer komplexa spel och individuella spelarhändelser, snarare än att enbart spela på slutresultatet.

Särskilt tydlig var utvecklingen inom player props. Spel på skott på mål var den största Bet Builder-marknaden pre-match och genererade dubbelt så hög turnover som den klassiska matchvinnarmarknaden. Även live var skott på mål den populäraste speltypen och stod för 15 % av live-turnovern. Kambi beskriver denna utveckling som en förskjutning mot mer rekreativa högmarginalprodukter, vilket förbättrar både engagemanget och marginalprofilen.

Det stärker också bilden av att den höga VM-marginalen inte enbart var ett resultat av gynnsamma matchutfall. Kambi lyckades hålla uppe en stark marginal trots att de högst seedade lagen gick långt och flera av de mest populära målskyttarna levererade. En större andel av Bet Builder och player props gör produktmixen mindre beroende av enskilda matchresultat och kan därmed ge en jämnare intjäning över tid.

Den geografiska spridningen spelade också en viktig roll. Americas stod för nära 60 % av den globala turnovern inom Turnkey Sportsbook under VM, jämfört med 38 % under mästerskapet 2022. Latinamerika svarade ensamt för 46 %. Det blev särskilt värdefullt när flera avsparkstider var mindre gynnsamma för den europeiska publiken. Den bredare partnerbasen gav dessutom Kambi möjlighet att sprida risk och åtaganden över fler marknader och tidszoner.

VM blev därmed mer än ett tillfälligt intäktslyft. Turneringen gav ett tydligt kvitto på att Kambis AI-drivna trading klarar den högsta möjliga belastningen, samtidigt som spelarnas beteende verkar utvecklas i en riktning som gynnar både engagemang och marginal. Det viktiga framåt blir om den högre andelen av Bet Builder, player props och andra komplexa spel består även när de ordinarie ligorna återvänder. I så fall kan VM ha varit ett tecken på ett mer strukturellt lyft i Kambis produktkvalitet och intjäningsförmåga, snarare än enbart ett ovanligt starkt mästerskap.

AI-användningen var inte heller begränsad till VM. Totalt hanterades omkring 75 % av samtliga spel i Kambis nätverk genom AI-baserad trading under Q2, upp från över 60 % under Q1. Bolaget hade dessutom börjat använda tekniken inom tennis och förberedde utrullning inom basket och ishockey.

Kommersiellt momentum fortsätter

Den kommersiella aktiviteten fortsatte på en hög nivå under Q2’26, där Kambi genomförde totalt 14 partnerlanseringar. Kvartalet innehöll både nya avtal, geografiska expansioner och förlängningar med befintliga kunder, vilket breddar partnerbasen samtidigt som viktiga relationer fördjupas.

Bland kvartalets viktigaste nytillskott fanns avtalet med Canadian Bank Note Company, som använder Kambis Turnkey Sportsbook för varumärkena LET’S BET och APOSTEMOS i Sydamerika, Centralamerika och Karibien. Samarbetet hade vid rapporttillfället redan lanserats tillsammans med lokala lotteripartners i El Salvador, Guyana, Honduras, Nicaragua och Saint Lucia. I Europa lanserade även Hommerson och Holland Gaming Technology i Nederländerna, medan Carousel expanderade från Nederländerna till Belgien. BetWarrior utökade samtidigt sin närvaro i Argentina genom en lansering i Santa Fe inför fotbolls-VM.

Kambi förlängde också Turnkey Sportsbook-samarbetena med BetWarrior och Desert Diamond Casinos. Det senare är Arizonas största tribaloperatör, medan BetWarrior är en strategiskt viktig partner för Kambi i Latinamerika. Förlängningarna är relevanta eftersom de visar att den kommersiella utvecklingen inte enbart bygger på nya kunder, utan även på att bolaget lyckas behålla och utveckla befintliga partnerskap.

Kanada fortsätter parallellt att växa fram som en viktig marknad för Kambi. Det tidigare kommunicerade avtalet med Atlantic Lottery Corporation och British Columbia Lottery Corporation omfattar sju provinser. Efter kvartalets utgång lanserade Rush Street Interactive dessutom med Kambi på öppningsdagen för den reglerade marknaden i Alberta. Tillsammans med OLG och övriga planerade lanseringar uppgav ledningen att Kambis närvaro väntas omfatta nio av Kanadas tio provinser.

“Coupled with our partnership with Ontario Lottery as well as our recent launch on day one in Alberta, we’ll soon be present in nine of the 10 Canadian provinces.”

Efter kvartalets utgång tecknade Kambi även ett flerårigt Turnkey Sportsbook-avtal med Pure Casino Entertainment, en av Albertas största casinooperatörer. Kambi ska leverera både online- och retaillösning, där den landbaserade produkten ska erbjudas på flera kasinon i Calgary, Edmonton och Lethbridge, medan onlineprodukten ska lanseras under varumärket PureCasino.ca.

Även de mer modulära delarna av erbjudandet fortsatte att utvecklas. Odds Feed+ fick en ny kund genom RETABET Group, som bedriver både online- och retailverksamhet i Spanien och Peru. Det visar hur Kambi kan adressera operatörer som vill behålla sin egen sportsbookplattform, men köpa in odds, prissättning och trading externt.

En annan viktig händelse var det utökade samarbetet med 4 Bears Casino & Lodge i North Dakota. Kunden ska använda Kambis egen PAM-plattform för att möjliggöra mobil sportsbetting inom reservatet. Avtalet bygger vidare på den landbaserade sportsbook som lanserades i mars och blir det första kommersiella avtalet för PAM-lösningen som Kambi förvärvade källkoden till under 2025. Det ger också en första konkret bekräftelse på att Kambi kan sälja en mer komplett kombination av Turnkey Sportsbook och PAM.

“This marks the first commercial agreement for the PAM we acquired last year, and I anticipate more to come in the near future.”

Kambi har därmed flera möjliga vägar till nya kunder. Turnkey Sportsbook är fortsatt relevant för lotterier, tribaloperatörer och regionala casinoaktörer som söker en komplett lösning, medan Odds Feed+ öppnar dörren till större operatörer med egna plattformar. Den första PAM-affären innebär dessutom att Kambi kan erbjuda en mer komplett lösning på marknader där utbudet av externa plattformar är begränsat.

Nästa större avtal behöver därför inte nödvändigtvis vara ett traditionellt turnkey-kontrakt. Kambi kan lika gärna växa genom att en befintlig kund adderar fler tjänster eller genom att en större operatör successivt utökar sitt Odds Feed+-innehåll. Hard Rocks utveckling är ett bra exempel på hur ett mindre initialt samarbete kan växa över tid. Den bredare produktportföljen ökar därmed både antalet möjliga kunder och intäkten per befintlig relation.

Fortsatt hög kommersiell aktivitet

Tydlig operationell hävstång och stark resultatutveckling

Kambi levererade ett kraftigt lönsamhetslyft under Q2’26, där adj. EBITA mer än fördubblades till 7,6 MEUR (3,7). Marginalen stärktes därmed till 16,5 % (9,3). För det första halvåret ökade adj. EBITA med 83 % till 13,3 MEUR (7,2), motsvarande en marginal om 14,8 % (8,8). Förbättringen drevs av den återvändande intäktstillväxten i kombination med en fortsatt kontrollerad kostnadsbas, vilket tydligt illustrerar den operationella hävstången i affären.

Kambis utveckling av adj. EBITA och EBITA-marginal, 2024–2026

Rörelsekostnaderna minskade med 0,6 % till 31,5 MEUR (31,7), trots att intäkterna ökade med 13,5 %. Personalkostnaderna sjönk marginellt till 14,9 MEUR (15,0), medan avskrivningarna minskade till 1,3 MEUR (1,6) och amorteringarna av aktiverade utvecklingskostnader minskade till 6,9 MEUR (7,1). Övriga rörelsekostnader ökade däremot till 8,4 MEUR (8,0). För det första halvåret minskade rörelsekostnaderna med 1,4 % till 63,4 MEUR (64,3).

Vid utgången av kvartalet uppgick antalet heltidsanställda till 995, jämfört med 1 061 ett år tidigare och 1 044 vid utgången av 2025. Det motsvarar en minskning med 66 FTE y-o-y, eller drygt 6 %. Det totala antalet anställda minskade samtidigt till 999 (1 068). Det blir intressant att följa om Kambi kan fortsätta öka produktiviteten och förbättra produktkvaliteten med en mindre organisation. Becher har dock framhållit att AI-satsningen främst ska ses som produktförbättrande, snarare än som ett verktyg för att reducera personalstyrkan.

“Our operating expenses were down as we saw the impact from our savings program, with reductions across various cost lines, more than offsetting inflationary pressures.”

Kambis utveckling av rörelsekostnader, 2024–2026

En kostnadspost som utvecklades åt motsatt håll var kostnaden för sålda tjänster, som ökade med 38,2 % till 6,9 MEUR (5,0). Bruttomarginalen sjönk därmed till 85,1 % (87,7). Ökningen ska dock inte tolkas som att Kambis underliggande kostnadseffektivitet försämrades i motsvarande grad.

Från Q1’26 redovisar Kambi kostnad för sålda tjänster som en separat rad. Den omfattar kostnader för sportdata, direkt rörliga kostnader som exempelvis hosting som vidarefaktureras till operatörerna samt vissa revenue share-kostnader. Under Q2 drevs ökningen framför allt av VM, där datan klassificerades som premiumdata, och av att Odds Feed+ växer som andel av verksamheten.

“It’s virtually all data supply costs. I must stress, all data costs are recharged, they all net zero on the bottom line.”

Datakostnaderna förs vidare till kunderna och är enligt ledningen resultatneutrala. När Odds Feed+ växer som andel av verksamheten kan kostnaden för sålda tjänster därför öka snabbare än intäkterna och pressa den redovisade bruttomarginalen, utan att adj. EBITA påverkas i motsvarande grad. Vid bedömningen av den operationella hävstången blir det därför viktigt att skilja mellan dessa vidarefakturerade kostnader och utvecklingen i Kambis mer fasta rörelsekostnader.

Brygga för adj. EBITA under Q2’26

Bryggan visar att resultatlyftet var bredare än enbart VM-effekten. Operatörsmarginalen utanför VM uppgick till 13,4 %, jämfört med 11,5 % under Q2’25, medan nya lanseringar som OLG och PMU också bidrog positivt. På den negativa sidan återfanns migrationerna från FDJ United och LeoVegas, högre spelskatter, förändrade villkor i vissa kundavtal och krediter till kunder efter de tekniska problemen i april.

Kundkrediterna uppgick enligt CFO till ett lågt ensiffrigt miljonbelopp i euro och påverkade resultatet fullt ut. Ledningen bekräftade även att den höjda helårsprognosen hade varit högre utan problemen i april. Det gör resultatförbättringen mer imponerande än vad den rapporterade adj. EBITA isolerat antyder.

Resultat per aktie steg till 0,128 euro (0,009), medan det fullt utspädda resultatet per aktie uppgick till 0,127 euro (0,009). Utvecklingen förklaras främst av det kraftigt förbättrade resultatet, men förstärktes också av att antalet utestående aktier har minskat genom återköpen.

Stark finansiell ställning och kontinuerliga återköp

Kambis underliggande kassaflödesmått, exklusive rörelsekapitalförändringar, förvärv och finansieringsaktiviteter, uppgick till 1,5 MEUR (1,3) under Q2 och till 8,8 MEUR (9,0) för det första halvåret. Det relativt låga kvartalsutfallet förklaras framför allt av tidpunkten för skattebetalningar. Under Q2 betalade Kambi 4,3 MEUR i skatt, jämfört med 3,8 MEUR året innan, vilket motverkade det förbättrade rörelseresultatet.

Det redovisade kassaflödet ger däremot en starkare bild. Nettokassaflödet från den löpande verksamheten uppgick till 13,7 MEUR (9,6). Efter investeringar i materiella tillgångar och aktiverad utveckling kan det fria kassaflödet beräknas till cirka 5,2 MEUR, jämfört med cirka 2,4 MEUR under motsvarande kvartal föregående år. Därutöver erhöll Kambi 2,5 MEUR från avyttringen av ett dotterbolag, vilket innebar att nettokassaflödet efter samtliga investeringsaktiviteter uppgick till cirka 7,7 MEUR.

Kassaflödesbrygga Q2’26

Det finns dessutom en tidsförskjutning mellan redovisade VM-intäkter och kassaflödet. Intäkter från matcher som avgjordes senast den 30 juni redovisades under Q2, men fakturerades operatörerna under juli och väntades därefter betalas inom omkring 30 dagar.

“All of the cash related to what we make from the World Cup will be coming in July and August and September.”

En stor del av kassainflödet från VM väntas därför synas först under Q3. Kassaflödet under Q2 fångar alltså inte hela den ekonomiska effekten från den del av turneringen som redovisades i kvartalet.

Vid kvartalets utgång uppgick kassan till 33,0 MEUR, jämfört med 31,5 MEUR efter Q1 och 32,9 MEUR vid utgången av 2025. Därutöver var 9,4 MEUR bundet genom en standby letter of credit som ställts som säkerhet inom ramen för ett kundavtal. Beloppet väntas vara bundet under avtalets löptid.

Kapitalallokeringen är fortsatt tydligt inriktad på aktieåterköp. Under Q2 återköpte Kambi aktier för 3,6 MEUR och under det första halvåret för totalt 8,1 MEUR. I juni inleddes dessutom ett nytt återköpsprogram om upp till 100 MSEK, motsvarande omkring 9 MEUR, som löper till november 2026.

“For now, we’ve been very clear, the board has been very clear about that we’ll use it predominantly for share buybacks. For the foreseeable future, that remains the policy.”

Någon utdelning ser därmed inte ut att vara aktuell i närtid. Återköpen är fortsatt det huvudsakliga sättet att återföra kapital till aktieägarna, samtidigt som den starka balansräkningen ger Kambi utrymme att fortsätta investera i produktutveckling och genomföra mindre strategiska förvärv.

Kvartalet visar tydligt hur snabbt lönsamheten och kassagenereringen kan förbättras när intäkterna växer mot en kontrollerad kostnadsbas. VM och den rekordhöga operatörsmarginalen gav ovanligt stark medvind, men den minskade personalstyrkan, de lägre rörelsekostnaderna och resultatlyftet trots kundkrediterna efter aprilproblemen talar för att en del av förbättringen är strukturell. När en betydande del av kassainflödet från VM dessutom väntas först under Q3 går Kambi in i det andra halvåret med en starkare finansiell position än bolagets alternativa kassaflödesmått om 1,5 MEUR först antyder.

Nästa fas kräver uthållig tillväxt

Kambi lämnar Q2’26 med ett tydligt förbättrat utgångsläge. Efter flera år där kundmigrationer, svag organisk utveckling och stigande kostnader har pressat både intäkter och lönsamhet har bolaget nu vuxit två kvartal i följd. Under Q2 ökade intäkterna med 13,5 %, samtidigt som adj. EBITA mer än fördubblades till 7,6 MEUR. Det illustrerar den tydliga operationella hävstång som finns när intäkterna växer mot en kontrollerad kostnadsbas.

Fotbolls-VM gav naturligtvis ovanligt stark medvind. Turneringen överträffade Kambis högt ställda förväntningar, genererade cirka 6 MEUR i intäkter redan under Q2 och bidrog till att helårsprognosen för adj. EBITA höjdes till 23–27 MEUR från tidigare 20–25 MEUR. Den rekordhöga operatörsmarginalen ska inte extrapoleras rakt framåt, men VM gav samtidigt flera mer långsiktiga bekräftelser. Samtliga matcher handlades genom Kambis AI-system, och Bet Builder och player props tog en betydligt större andel av spelandet, och plattformen hanterade över 100 miljoner spel utan nedtid.

Det stärker bilden av att AI-satsningen inte bara handlar om att minska behovet av manuella traders. Ett bredare spelutbud, fler kombinationer, kortare avbrott och högre tillgänglighet kan förbättra själva sportsbookprodukten. Om Kambi kan överföra samma utveckling till ordinarie ligor och andra stora sporter finns potential att både stärka operatörernas marginal och göra erbjudandet mer attraktivt för nya kunder.

Den kommersiella utvecklingen är en annan viktig del av caset. OLG, PMU och flera andra nytillkomna kunder har ännu inte bidragit under ett helt år, medan de kanadensiska lotterierna, Pure Casino och ytterligare regionala lanseringar väntas skala upp successivt. Kanada har på kort tid utvecklats till en betydande marknad, där Kambi efter planerade lanseringar väntas vara närvarande i nio av landets tio provinser.

Den modulära strategin breddar samtidigt den adresserbara marknaden. Turnkey Sportsbook är fortsatt relevant för lotterier, tribaloperatörer och regionala kasinoaktörer som behöver en komplett lösning. Odds Feed+ gör det möjligt att sälja till större operatörer med egna sportböcker, medan det första PAM-avtalet öppnar ytterligare en väg till marknaden. Nästa större kommersiella framsteg behöver därför inte vara ett traditionellt turnkey-avtal. Det kan lika gärna handla om en större operatör som börjar med ett begränsat Odds Feed+-samarbete och sedan köper fler sporter, marknader eller tjänster.

Kostnadssidan har också förändrats till det bättre. Rörelsekostnaderna minskade trots tvåsiffrig intäktstillväxt, samtidigt som antalet FTE föll med drygt 6 % y-o-y. Resultatförbättringen kom dessutom trots kundkrediter efter de tekniska problemen i april. Det talar för att åtminstone en del av marginallyftet är strukturellt, även om VM och den höga operatörsmarginalen gjorde Q2 ovanligt starkt.

Kassaflödet ger också en bättre bild än Kambis alternativa kassaflödesmått om 1,5 MEUR som först antyder. Kassaflödet från den löpande verksamheten var starkt och det fria kassaflödet efter investeringar i verksamheten uppgick till cirka 5,2 MEUR, medan nettokassaflödet efter samtliga investeringsaktiviteter uppgick till cirka 7,7 MEUR inklusive avyttringslikviden. Därutöver väntas en stor del av betalningarna från VM först under Q3. Balansräkningen förblir stark, med en kassa om 33,0 MEUR och utan traditionell räntebärande nettoskuld. Kapitalöverskottet används fortsatt främst till återköp, vilket ger ytterligare stöd åt utvecklingen per aktie.

Riskbilden har dock inte försvunnit. Migrationerna från FDJ United och LeoVegas fortsätter att påverka Kambi och sträcker sig in i 2027. Nya lanseringar behöver därför inte bara skapa tillväxt utan också ersätta förlorade volymer. Regulatoriska förändringar, högre spelskatter och valuta kan skapa ytterligare motvind, medan beroendet av större partners fortsatt är en faktor att beakta.

Prediction markets är än så länge mer av en bevakningspunkt än ett tydligt hot mot Kambis intäkter. Även den strategiska risken kring större kunder som Bally’s finns kvar, särskilt om operatörer genom förvärv eller intern utveckling får tillgång till egna sportsbooklösningar. Samtidigt har Kambis ökade fokus på modulära produkter gjort bolaget mindre beroende av att varje kund köper hela Turnkey-plattformen.

Värderingen kräver fortsatt leverans

Vid en aktiekurs om 173,40 SEK och 26 469 049 utestående aktier uppgår börsvärdet till cirka 4,59 mdSEK, motsvarande 414,2 MEUR vid EUR/SEK 11,08. Justerat för en kassa om 33,0 MEUR uppgår enterprise value till cirka 381,2 MEUR.

Adj. EBITA 2026E	EV/adj. EBITA
23 MEUR	16,6x
25 MEUR	15,2x
27 MEUR	14,1x

Efter kursuppgången är Kambi inte längre lika uppenbart billigt som tidigare. På mitten av guidningen handlas aktien till cirka 15,2x EV/adj. EBITA, medan värderingen faller till omkring 14,1x om bolaget når den övre delen. Det är ingen låg multipel för ett bolag som fortfarande påverkas av kundmigrationer och där en del av årets resultat kommer från ett exceptionellt starkt VM. Samtidigt erbjuder Kambi en renodlad exponering mot den reglerade marknaden för sports betting, med en skalbar affärsmodell och en växande modulär produktportfölj. Om nya kunder skalar upp, migrationerna avtar och kostnadsbasen förblir stabil kan adj. EBITA växa snabbare än intäkterna, vilket skulle göra värderingen mer attraktiv på 2027 års resultat. Den centrala frågan är om bolaget kan fortsätta leverera resultattillväxt när jämförelsetalen inkluderar det starka VM-utfallet.

Det avgörande framåt är om Kambi kan omsätta sina kommersiella framsteg, den modulära produktstrategin och AI-utvecklingen i uthållig tillväxt när sportkalendern normaliseras. Q2 visar att lönsamheten reagerar kraftigt när intäkterna växer. Nästa steg är att bevisa att tillväxten kan fortsätta även utan hjälp från ett rekordstarkt mästerskap.

Kambi har därmed tagit ett tydligt steg framåt. Mycket har redan vänt, men en fortsatt omvärdering kräver att nya kunder väger upp migrationsmotvinden och att den förbättrade produktkvaliteten faktiskt leder till högre och mer stabil intjäning över tid.